35.6万亿社融狂欢，为何居民的钱包越来越紧？,社！融规模增加为什么利好债市

更新时间：2026-01-17 18:45 来源：牛马见闻

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中国人民银行最新?数据?显示，2025年全年社会融资规模增量累计达35.6万亿元，较上年多增3.34万亿元。截至12月末，广义货币（M2）余额同比增长8.5%，狭义货币（M1）余额同比增长3.8%。 信贷结构显示，企业贷款尤其是中长期贷款贡献显著，而住户贷款增长相对平缓，其中短期贷款有所减少，中长期贷款保持增长。 面对当前经济环境，央行在近期工作会议中明确，2026年将继续实施适度宽松的货币政策，加强逆周期和跨周期调节，灵活运用降准降息等工具，保持流动性合理充裕。 市场机构预计，明年可能存在降准空间，政策利率也有进一步下调的可能，以引导实体经济融资成本下行。 社融高增是谁的盛宴？ 35.6万亿元这个庞大的总量足以震撼所有人，这一社会融资规模增量是史无前例的。 其中，政府债券净融资高达13.84万亿元，同比多增了2.54万亿。这一部分是当前“稳增长”的绝对主力，资金主要流向了基础设施建设以及化解地方政府债务。 另一大块是企业事业单位的贷款，增加了15.47万亿元。 但要注意，其中约有1.66万亿元是票据融资。 在商业实践中，票据融资有时并不完全对应着真实的企业扩张需求，可能包含银行为满足信贷考核的短期冲量，或是企业基于利差的套利行为。 而最刺眼的是，住户部门全年新增贷款仅为4417亿元。 将这个数字放入35.6万亿的总盘子里，其占比竟然不足1.2%，这创下了有记录以来的历史新低。 宏观金融的“盛宴”锣鼓喧天，但居民们的“餐桌”却异常冷清。 这其中，详细看居民贷款，感觉更显微妙。 代表短期消费与周转的短期贷款，不仅没有增长，反而减少了8351亿元。这种萎缩自2023年以来，是持续的趋势，也显示着大众消费意愿与信心的“冻结”。 另一方面，中长期贷款（其中房贷是绝对大头）增加了1.28万亿元，表面看似乎维持着稳定。但增长的来源是什么？是千千万万家庭基于对收入和房价的乐观预期，而做出的新增购房决策吗？还是说，这其中相当一部分是由“保交楼”专项借款、政策性银行提供的置换贷款等特殊政策工具所支撑的结果？ 后者旨在化解风险、维持稳定，而非反映真实的市场需求复苏。 还有居民资产负债表的数据也很引人深思。 2025年，全国住户存款暴增了14.64万亿元，而新增贷款仅为4417亿元。一存一贷之间，差额高达14.2万亿元。 也就是说，居民部门作为一个整体，正在进行巨额的“净储蓄”。 他们不是在借钱投资未来、扩大消费，而是在拼命地偿还旧债、增加现金储备。 信贷数据中的“死亡交叉”出现了！ 存款狂飙，贷款停滞，集体性的财务行为模式俨然转向——从追求“利润最大化”的扩张心态，切换到了寻求“负债最小化”的防御姿态。 这个曲线不是现在才有，10年间，长期存在，只是变化不一。 2015年至2018年，是房地产价格快速上涨的时期。那时，居民敢于大胆借贷，消费贷款增速一度达到惊人的62.8%。其背后的逻辑是不断上涨的房价和其他资产价格，使得人们感觉自己的净资产在快速增值，从而敢于承担更多债务，相信“资产增值足以覆盖负债”。 2020年至2022年，情况发生了变化。 经营贷突然爆发，年增速持续超过15%。这一方面反映了实体经济，特别是小微企业面临的经营压力，需要资金周转；另一方面，也暗藏着大量的套利行为——由于经营贷利率普遍低于房贷利率，许多人挪用经营贷去置换利率更高的存量房贷。 这既是金融套利，也折射出居民在试图优化自身资产负债表，减轻利息负担。 到2023至2025年，大概就是这个时间段，趋势发生了根本性逆转。 个人住房贷款余额在2024年末出现了史上首次同比负增长，下降了1.3%。“提前还贷潮”从个别现象演变为席卷全国的风潮，成为理解当前经济心态的关键变量。 它无比直观地表明，居民正在主动地、迫切地收缩自己的资产负债表杠杆。 与此同时，曾经高歌猛进的经营贷增速，在2024年骤降至9%，反映出小微市场主体对于扩大投资、开拓业务的意愿已经降至冰点。 甚至乎，衡量居民部门杠杆水平的关键比率也发出了信号。 居民贷款总额占国内生产总值（GDP）的比例，在2020年达到62.3%的峰值后，于2024年回落至61.4%。虽然下降幅度不大，但方向的变化本身就是强烈的信号。 结合国际经验看，当前中国居民部门的债务与可支配收入之比已处于较高水平，进一步增加负债的空间客观上已非常有限。 所有这些数据碎片，拼凑出的情况就是，驱动中国经济过去一轮增长的重要引擎——居民加杠杆——其燃料正在耗尽，引擎本身甚至开始反向运转，进行着艰难的“减压”。 这种微观行为的集体转向，是宏观经济可能步入一种新阶段——即所谓“资产负债表修复”或“衰退”期——的最清晰、最确凿的前奏。 现在金融数据的脉动里，已经能听到这种转折粗重而真实的呼吸声。 “负债最小化”的动机是什么？ 临近下班的时候，我把这个数据的报道转到群里，本是想引发一些宏观讨论。出乎意料，几位一直关注实体运营的群友，几乎立刻用自身的经历大谈特谈起来。 一位在深圳担任高管的群友率先回应。 他坦承，自己和妻子刚刚做出一个重要决定，暂停准备了两年多的换房计划，并将去年大半的年终奖用于提前偿还了30万房贷。 他的理由是：“当房子不再被看作一定会增值的资产，而更像一笔每月必须支付的长期负债时，我们的优先项就变了。现在行业波动大，未来几年收入能不能维持现在水平，谁也不敢打包票。所以，降低杠杆、减少负债，比追求更大的房子更让人安心。” 另外一位在三线城市经营餐饮品牌的群友也分享了现状。 他前两年曾用经营贷款开了第二家分店，但最近已默默将其关闭。 他现在的操作是，用这部分经营贷的剩余额度，去提前归还一些利率较高的旧贷款。“客人消费明显更谨慎了，流水和客单价都在降，”他说，“现阶段的目标根本不是扩张赚钱，而是活下去。关闭不赚钱的门店能立刻削减成本，优化贷款结构能减少每月的刚性现金流出，这都是为了增强抗风险能力。” 还有一位新加入的朋友，据说是在北京做媒体广告的，非常年轻，发来一张截图——那是他已清空并关闭所有消费信贷产品的页面。 他说自己是“提前消费”的践行者，如今却制定了严格的月度储蓄目标，消费全面转向实用和性价比。 “看看周围的‘毕业’（裁员）消息，再看看动辄二三十年的房贷，”他说，“任何新增的长期负债都让我感到不安。现在只信‘现金为王’，存款数字的增长才是实实在在的安全感。”他的选择，代表了新一代职场人财务策略的彻底逆转。 这些散落在不同城市、不同行业的个体，我想，应该是绝大多数人的相似经历。 它们共同指向一个底层逻辑的深刻变化，即支撑居民部门加杠杆行为的几个预期出现了同步塌陷。 比如说关于收入增长的预期，当青年群体面临就业市场的结构性挑战，当部分高薪行业进入调整周期，甚至体制内岗位的薪酬稳定性传闻也出现波动时，人们对未来能否持续获得稳定且增长的收入，信心明显不足。没有稳定的收入流作为保障，增加负债便成了无源之水、无本之木。 又比如说关于资产价值增长的预期，过去二十年间，房地产被视为最可靠，甚至近乎无风险的财富储存工具，这构成了居民敢于背负巨额长期房贷的心理基石。 如今，这一基石松动了。房产从“造富神话”的光环中褪去，对许多人而言，它更现实地表现为一项利率不低、期限很长的沉重负债。 与此同时，理财产品打破“刚性兑付”，股市波动剧烈，普通人缺乏能够安心存放财富并实现保值增值的安全资产。资产端无法提供正向预期，负债端的压力便被凸显和放大。 还有对于远期大额支出的焦虑，直接刺激了预防性储蓄的攀升。 特别是在疫情之后，医疗、子女教育、个人养老，这些未来必然会发生的大项支出，其成本的不确定性在增加。在社会保障体系尚待完善的领域，家庭必须依靠自身储蓄来构建安全垫。这种为未来不确定性所做的储备，优先级远远高于借助贷款来提升当前消费水平。 最后一个，我想应该是对投资机会的预期变得黯淡了。 无论是投资股票、基金，还是投身实体创业，普遍的感受是赚钱效应消失，风险难以把控。当资金找不到能够产生满意回报的出口时，将其留在银行存款账户里，即便利率很低，也成了“最不坏”的选择。 这其实也解释了为什么资金在金融体系内淤积，难以转化为有效的实体投资或消费。 所以，居民部门的“负债最小化”行动，除了“不敢花钱”的表因之外，更多还是基于现实重估的、系统性的财务战略调整。 它是微观个体在面对收入、资产、保障、投资四方面预期全面弱化时，所做出的、也是所能做的最基本、最理性的防御。 传统货币宽松为何“枪响鸟不惊”？ 而面对居民部门日益显著的“负债最小化”趋势，传统的宏观经济政策，特别是货币政策，现在遭遇着前所未有的挑战。 2025年多次降准降息的实践，与居民贷款持续疲软的数据形成鲜明反差，也揭示了一个事实——货币政策这剂曾经的“猛药”，其药效正在快速衰退，甚至出现了意料之外的反应。 我们面临的并非教科书上的流动性陷阱——问题不在于利率水平还不够低，而在于潜在借款人的借贷意愿本身已经枯竭。 政策意图与微观主体行为之间，出现了严重的传导梗阻。 这种梗阻体现在三个关键环节上。 第一，是银行体系的风险偏好显著收缩。 在经济下行压力加大、微观主体经营困难增多的背景下，银行出于资产质量安全的考虑，其放贷行为变得更加审慎。 它们更倾向于将资金配置给被认为有政府信用背书的国有企业、地方政府融资平台，或在有充足抵押物的领域进行投放。 而对于广大的居民家庭和缺乏抵押物的小微企业，尽管政策一再引导，但银行在实际操作中依然门槛高企、意愿不足。货币之水，首先在银行的闸口就被进行了选择性分流。 第二，是当前居民家庭的核心财务目标，从追求“利润最大化”（即通过借贷投资获取更高回报）系统性转向了“负债最小化”（即尽快降低债务杠杆以获取安全）。 在这一心态主导下，央行的降息政策会产生一种相反的刺激效果。对于有存量房贷的家庭来说，降息固然减少了未来的利息支出，但同时也意味着，如果将手中的闲置资金用于提前还贷，所能节省的利息总额变少了。 然而，现实情况是，很多人并不做此精细计算，他们对本金安全的重视远超利息节省。 降息，反而可能被视为一个减轻还款压力的窗口期，或是强化了其关于“未来利率可能更低、经济可能更差”的预期，从而加速了他们提前偿还贷款的决定。 政策本想鼓励借钱，实际却鼓励了还钱。 第三，在企业端，梗阻同样明显。 除了部分战略性行业或龙头企业，大量中小民营企业面临的主要矛盾是终端市场需求不足，订单增长乏力。 在这种情况下，企业主扩大再生产、新建厂房或增购设备的意愿自然低迷。 它们的融资需求，更多是用于维持日常运营的流动性周转，或是借新还旧以维持生存，而非用于能创造新增就业和产值的资本扩张。 货币政策能够解决融资的可获得性和成本问题，但无法直接创造市场需求和企业家的投资信心。 故而单纯依靠降准、降息等总量宽松工具，其边际效应正在剧烈递减。 2025年全年的金融数据就是最直接的证明。 在较为宽松的货币环境下，居民新增贷款依然萎靡，特别是针对房地产市场的“定向降息”，即下调五年期以上LPR以降低房贷利率，其效果可能相当有限。存量房贷利率下调已经推行，但提前还贷的潮流并未止息。 这揭示了，当前问题的关键矛盾，并非仅仅是居民背负的利息负担过重，而是他们对未来收入能否稳定覆盖贷款本金的安全焦虑，以及对作为抵押物的房产价值的贬值担忧。 日本在上世纪九十年代的教训历历在目，其央行将政策利率一路降至零，但居民和企业部门依然在持续地净偿还债务，陷入了长达十年的资产负债表衰退。 降低利率并不能直接修复受损的资产负债表，也无法扭转悲观的经济预期。 这就是当前政策组合中一个至关重要的短板，财政政策的相对缺位，或发力方向存在偏差。 回顾日本初期的失误，除了货币政策反应迟缓，一个重要教训就是财政政策出台太慢，且在经济刚有起色时（1997年）错误地提高了消费税，严重打击了脆弱的复苏势头，导致了“政策合成谬误”。 反观当前中国，财政扩张的力度确实很大，但主要着力点是通过发行巨额政府债券，将资金投入基础设施建设等领域。这固然对稳定总体投资和经济增长至关重要，但对于直接扭转居民部门的资产负债表收缩和心理预期，作用较为间接。 目前，能够直接增加居民当期可支配收入、改善其现金流量表的手段——例如大规模的、普惠性的现金补贴或消费券，或者显著的个人所得税减免——其规模和力度依然有限。 当微观主体的核心诉求是修复自身资产负债表时，宏观政策若依然主要依赖于“鼓励他们借更多新债”的信贷扩张思路，这在逻辑上就可能产生矛盾，效果事倍功半，甚至可能适得其反。 之后会有什么趋势？ 那么，中国会像上世纪九十年代的日本一样，陷入长期的经济低迷与通缩压力吗？ 确实，表面上的似乎有些相似，都貌似是资产价格，尤其是房地产价格的调整，正在产生显著的财富收缩效应，削弱了消费和投资的基础。 居民部门的行为模式，也从积极借贷转向主动还债，这与日本家庭在泡沫破灭后的选择如出一辙。 同时，传统的货币政策传导机制受阻，降息降准难以有效刺激信贷需求，这也是当年日本央行面临的困境。 但是，中国的经济底色与彼时的日本存在几个关键区别。 其中最为关键的地方，就是政策认知与反应的速度。 中国决策层对“资产负债表衰退”风险的关注和公开讨论，在2024年前后就已经出现，这比日本当年对问题严重性的认知要更早、更清晰。 这种认知上的提前量，为政策调整争取了宝贵的时间窗口。 而且，两国的发展的阶段与空间也截然不同。 中国的城镇化率仍有大约20个百分点的提升空间，这意味着数亿人口从农村到城市的迁移所带来的住房、基础设施、公共服务等内需潜力，远未耗尽。 而日本在九十年代初已进入高度成熟的城市化社会。 尤其是，在当下中国在新能源汽车、光伏、数字经济等新兴领域形成了全球性的竞争力与产业集群的时候，这些产业正在创造新的投资机会和就业岗位。日本呢，在其泡沫破灭后，却未能迅速找到如此体量和影响力的新增长引擎。 所以便又相对的，导致其财政与货币政策的自主空间缩小。 中国的政府债务主要以本币计价，且中央政府仍保有相当的杠杆空间，这为实施有力的逆周期调节提供了基础条件，不会像一些新兴市场那样轻易受到外部资本流动的冲击。 基于这些异同点，我们是不是可以对之后的场景发展大胆做几个推测呢？ 第一种是基准情景，即缓慢出清与政策拉锯。 居民资产负债表的修复将是一个持续3到5年的渐进过程。 在此期间，消费增长维持低速，房地产价格在政策托底与市场压力下实现“软着陆”，既不大幅下跌，也难以快速上涨。 宏观政策则会在“刺激加杠杆以稳定增长”与“容忍去杠杆以化解风险”之间反复摇摆、艰难权衡。这或许是最可能出现的路径，特点是调整期较长，但系统性风险可控。 第二种是乐观情景，依赖于改革突破，达成新的平衡。这要求政策思路发生重大转变，财政政策从以“铁公基”投资为主，大规模转向直接支持居民部门，例如实施普惠性的个人所得税减免、针对育儿和教育的长期补贴、实质性充实社会保障网络。 同时，新兴产业的成功不仅创造出口，更能在国内形成高收入岗位集群，有效重塑民众的收入增长预期。 房地产市场则彻底告别金融投机属性，回归居住和民生保障本位，通过发展租赁市场和保障房体系，使租金收益率回归合理水平。 在这种情景下，经济有望在几年内找到新的、更健康的增长平衡点。 第三种是悲观情景，即通缩螺旋与信心溃败。 这需要多个条件叠加，例如资产价格（尤其是房价）出现超预期的急速下跌，与萎靡的消费相互强化，形成恶性循环。 而且，政策应对要出现严重失误，例如在经济初步企稳但基础不牢时，出于对财政可持续性的担忧，过早地实施紧缩性的财政政策（类似日本1997年提高消费税），从而彻底扼杀复苏萌芽。 一旦陷入这种通缩预期自我强化的轨道，摆脱将极为困难。 要避免最坏的情况，争取最好的前景，政策上，就需要更多方向的驱动。 例如，资金的使用方向需要从主要投向“物”（基础设施）转向更多投向“人”（居民家庭），通过直接改善居民现金流来修复其资产负债表，从而重启消费这一最终需求。 传统总量工具效果有限，需要设计新的机制，绕过淤塞的传导渠道，将流动性更直接地引向有真实需求但融资困难的小微企业和特定居民群体（如新市民）。 还可以建立并明确资产价格的稳定机制。 核心是防止房地产市场出现恐慌性、断崖式的下跌，这可以通过政府或国有企业收储部分存量商品房转为保障性租赁住房等创新方式来实现，目的不是推高房价，而是防止无序下跌引发系统性风险。 但是，最好的办法，当然是提高收入与对政策信心的长期重建了。 这依赖于产业持续升级创造更多高质量就业，并通过法治化的手段，稳定民营企业的长期预期，保护产权，让企业家敢于投资未来。 对于企业而言，这个阶段也意味着生存与发展逻辑的深刻变化。 市场机会将更多地与政策支持方向挂钩，例如与新基建、产业数字化转型、供应链安全相关的领域。 在消费市场，盲目追求高端化的策略可能受阻，而主打高性价比、提供情绪价值、或专注于健康养老等逆周期属性的赛道，可能更具韧性。 企业自身也必须审视自己的资产负债表，遵循“现金为王”的原则，降低不必要的杠杆，储备过冬的粮草。只有那些具备真正的技术硬实力或商业模式创新能力的公司，才能穿越周期，在政策与市场的新共识中赢得超额回报。 历史的路不是注定的，人定胜天，日本的经验也只是经验，是别人的历史，所走的不是必然的命运，而是不同选择可能引向的不同结果。 中国面临独特的挑战，也拥有独特的条件。 能否避免“失去的X年”，不取决于某个单一政策，而取决于能否形成一套相互协调、直面核心矛盾的政策组合，以及社会能否凝聚共渡难关的耐心与共识。 这将是未来几年，对中国决策智慧和全社会韧性的一次全面考验。 作者 | 东叔 审校 | 童任 配图/封面来源 | 腾讯新闻图库 编辑出品 | 东针商略 ©2025 东针商略版权所有。未经授权同意，禁止任何形式的转载或使用。 *本文基于公开资料分析推测，纯属个人观点，仅供参考，不构成任何决策或投资建议。

编辑：田泽茉纯